Spis treści
Finansowanie firmy to wielka sztuka. Należy znaleźć optymalne źródła kapitału, tak aby nie narazić biznesu na nadmierne ryzyko.
Emisje akcji i udziałów
Emisja akcji lub udziałów oznacza wzrost kapitału podstawowego spółki. Może być ona przeprowadzona dla dotychczasowych właścicieli lub poprzez emisję skierowaną do innych osób. Jeżeli jest to emisja niepubliczna, skierowana do nie więcej niż 149 osób, nie ma wymogu zatwierdzania w Komisji Nadzoru Finansowego prospektu emisyjnego lub memorandum. Jednak bardziej efektywnym jest rynek publiczny. Można dobrze sprzedać akcje nowej emisji, jeżeli koniunktura na giełdzie jest sprzyjająca. W tym przypadku dla zebrania wymaganej kwoty wystarczy mniejsza transza. Należy jednak liczyć się z tym, że nowa emisja akcji lub udziałów wiąże się z powiększeniem kręgu akcjonariuszy - i w efekcie rozwodnieniem kapitału, a to oznacza konieczność podzielenia się władzą w firmie i zyskami. Sprzedaż akcji poprzez publiczną emisję oraz uplasowanie ich na giełdzie to trudny i skomplikowany proces, pochłaniający sporo pracy i czasu, średnio pół roku. Koszty takiej operacji są najwyższe spośród wymienionych tu sposobów pozyskania finansowania. Spółka, której akcje są notowane jest zobowiązana realizować obowiązki informacyjne. Zaletą tego rozwiązania jest stała publiczna promocja spółki, szczególnie skuteczna, jeżeli jej sytuacja finansowa jest dobra.
Emisje obligacji
Emisja obligacji oznacza powiększenie zadłużenia spółki. Jeżeli jednak mamy problemy z pozyskaniem kredytu w banku warto ją rozważyć. Przedsiębiorca pozyskujący pieniądze poprzez sprzedaż obligacji na rynku kapitałowym ustala reguły gry, nie bank. Może więc określać wielkość transz, terminy emisji i zapadalności obligacji, dopasowując wszystko do swoich możliwości i potrzeb. Decyduje również o wysokości oprocentowania, sposobie jego ustalania, częstotliwości wypłat odsetek. Przy obligacjach najpierw są spłacane kupony odsetkowe, bez rat kapitałowych. Zmniejsza to obciążenia finansowe w trakcie realizacji projektu inwestycyjnego, kiedy nie przynosi on jeszcze oczekiwanych zysków.
Przedsiębiorstwo również ustala zabezpieczenia zobowiązania. Jeżeli są one niewystarczające może dokonać emisji obligacji częściowo zabezpieczonych lub niezabezpieczonych, co jednak wiąże się z koniecznością zaoferowania inwestorom wyższego oprocentowania. Stąd na emisję częściowo zabezpieczoną lub niezabezpieczoną mogą pozwolić sobie przedsiębiorstwa znajdujące się w dobrej sytuacji finansowej, posiadające wysoką ocenę ratingową.
Zaletą finansowania obligacjami w porównaniu z emisją akcji lub udziałów jest pozostawienie niezmienionej struktury właścicielskiej. Posiadacze akcji lub udziałów nie oddają nikomu nowemu części władzy a zyski dzielą między sobą, jak dotychczas. W praktyce finansowanie pozyskane poprzez emisję obligacji jest tańsze niż poprzez emisję akcji.
Warto również rozważyć wprowadzenie obligacji do notowań na rynku Catalyst prowadzonym przez Giełdę Papierów Wartościowych w Warszawie. Przedsiębiorstwo otrzymuje dostęp do wielu źródeł kapitału, zyskuje na zaufaniu klientów oraz czerpie korzyści z promocji marketingowej.
Parkiet giełdowy
Wprowadzenie spółki do notowań giełdowych stanowi istotne wydarzenie, które może przynieść jej wiele korzyści - nowe perspektywy rozwoju, źródła kapitału i okno na świat. Dla funduszu inwestycyjnego, który posiada akcje spółki jest to efektywna forma wyjścia z inwestycji. Aby wprowadzić akcje do obrotu giełdowego niezbędne jest podjęcie uchwały przez Walne Zgromadzenie Akcjonariuszy. Spółka z ograniczoną odpowiedzialnością winna być przekształcona w akcyjną. Akcje spółki mogą być przedmiotem oferty publicznej lub niepublicznej. W celu przeprowadzenia oferty publicznej akcji niezbędne jest opracowanie prospektu emisyjnego, zatwierdzenie go w Komisji Nadzoru Finansowego oraz podanie jego treści do informacji publicznej. Prospekt emisyjny stanowi dokument zawierający istotne informacje dotyczące spółki: jej sytuację prawną i finansową, prezentację władz, opis działalności, plany rozwoju, zestawienie danych finansowych, opis ryzyk związanych z inwestycją. Zgodnie z prawem, ofertę publiczną stanowi udostępnianie na terytorium Rzeczypospolitej Polskiej, więcej niż 149 osobom lub nieoznaczonemu adresatowi, w dowolnej formie i w dowolny sposób, informacji o akcjach i warunkach dotyczących ich nabycia, które mogą stanowić dostateczną podstawę do podjęcia decyzji o ich nabyciu.
W pierwszej kolejności spółka winna wybrać dom maklerski, który będzie pełnić rolę wprowadzającego. W procesie przygotowawczym przed wprowadzeniem akcji do obrotu giełdowego będą uczestniczyć również inne podmioty, jak audytor, doradca prawny, doradca finansowy oraz firma reklamowa, jeżeli będzie to wskazane. Dom maklerski opracowuje prospekt emisyjny wespół z audytorem i doradcami oraz koordynuje wszystkie niezbędne działania. Występuje również przed Komisją Nadzoru Finansowego, jako wprowadzający. Odpowiedzialność prawną za poszczególne działy prospektu ponoszą podmioty, które je sporządzały. Przed opracowaniem prospektu niezbędne będzie przeprowadzenie analizy sytuacji spółki, szczególnie finansowej, co pozwoli określić jej wartość oraz cenę akcji. Podpisany prospekt zostaje złożony do Komisji Nadzoru Finansowego. Po jego zatwierdzeniu można dokonać rejestracji akcji w Krajowym Depozycie Papierów Wartościowych, składając list księgowy akcji oraz wymagane dokumenty.
Po uzyskaniu potwierdzenia rejestracji akcji spółka składa wniosek do Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie o dopuszczenie ich do notowań giełdowych. Regulamin Giełdy określa dokumenty jakie należy złożyć wraz z wnioskiem oraz warunki dopuszczenia akcji do obrotu. Dla rynku podstawowego niezbędne jest m.in. aby:
• opublikowano sprawozdania finansowe za ostatnie trzy lata wraz z opinią biegłego rewidenta,
• prognozowana wartość rynkowa akcji winna wynosić wynosi co najmniej 12 mln EUR,
• akcjonariat był odpowiednio rozproszony,
• nie istnieją ograniczenia w zbywalności akcji,
• prospekt emisyjny został zatwierdzony przez Komisję Nadzoru Finansowego,
• w stosunku do emitenta nie toczy się postępowanie upadłościowe lub likwidacyjne.
W przypadku ubiegania się o dopuszczenie do obrotu w alternatywnym systemie obrotu, który jest prowadzony przez NewConnect wymogi są niższe. Jednak ten segment rynku jest zarezerwowany dla małych przedsiębiorstw, szczególnie tych działających w obszarze nowoczesnych technologii lub we wczesnej fazie rozwoju.
Przy okazji publicznej sprzedaży akcji spółka może przeprowadzić emisję nowych akcji, co pozwala jej pozyskać dodatkowy kapitał na rozwój lub realizację intersującego projektu.
Notowanie spółki na rynku publicznym daje wiele korzyści. Do najważniejszych należą nowe możliwości pozyskania kapitału, zwiększenie wiarygodności, efekt marketingowy oraz prestiż. Ponadto wymogi, jakim podlegają spółki notowane na giełdzie wymuszają, poprawę jakości zarządzania i kulturę korporacyjną.
Emisje akcji i udziałów
Emisja akcji lub udziałów oznacza wzrost kapitału podstawowego spółki. Może być ona przeprowadzona dla dotychczasowych właścicieli lub poprzez emisję skierowaną do innych osób. Jeżeli jest to emisja niepubliczna, skierowana do nie więcej niż 149 osób, nie ma wymogu zatwierdzania w Komisji Nadzoru Finansowego prospektu emisyjnego lub memorandum.
Jednak bardziej efektywnym jest rynek publiczny. Można dobrze sprzedać akcje nowej emisji, jeżeli koniunktura na giełdzie jest sprzyjająca. W tym przypadku dla zebrania wymaganej kwoty wystarczy mniejsza transza. Należy jednak liczyć się z tym, że nowa emisja akcji lub udziałów wiąże się z powiększeniem kręgu akcjonariuszy - i w efekcie rozwodnieniem kapitału, a to oznacza konieczność podzielenia się władzą w firmie i zyskami. Sprzedaż akcji poprzez publiczną emisję oraz uplasowanie ich na giełdzie to trudny i skomplikowany proces, pochłaniający sporo pracy i czasu, średnio pół roku. Koszty takiej operacji są najwyższe spośród wymienionych tu sposobów pozyskania finansowania.
Spółka, której akcje są notowane jest zobowiązana realizować obowiązki informacyjne. Zaletą tego rozwiązania jest stała publiczna promocja spółki, szczególnie skuteczna, jeżeli jej sytuacja finansowa jest dobra.
Emisje obligacji
Emisja obligacji oznacza powiększenie zadłużenia spółki. Jeżeli jednak mamy problemy z pozyskaniem kredytu w banku warto ją rozważyć. Przedsiębiorca pozyskujący pieniądze poprzez sprzedaż obligacji ustala reguły gry, nie bank. Może więc określać wielkość transz, terminy emisji i zapadalności obligacji, dopasowując wszystko do swoich możliwości i potrzeb. Decyduje również o wysokości oprocentowania, sposobie jego ustalania, częstotliwości wypłat odsetek. Przy obligacjach najpierw są spłacane kupony odsetkowe, bez rat kapitałowych. Zmniejsza to obciążenia finansowe w trakcie realizacji projektu inwestycyjnego, kiedy nie przynosi on jeszcze oczekiwanych zysków.
Przedsiębiorstwo również ustala zabezpieczenia zobowiązania. Jeżeli są one niewystarczające może dokonać emisji obligacji częściowo zabezpieczonych lub niezabezpieczonych, co jednak wiąże się z koniecznością zaoferowania inwestorom wyższego oprocentowania. Stąd na emisję częściowo zabezpieczoną lub niezabezpieczoną mogą pozwolić sobie przedsiębiorstwa znajdujące się w dobrej sytuacji finansowej, posiadające wysoką ocenę ratingową.
Zaletą finansowania obligacjami w porównaniu z emisją akcji lub udziałów jest pozostawienie niezmienionej struktury właścicielskiej. Posiadacze akcji lub udziałów nie oddają nikomu nowemu części władzy a zyski dzielą między sobą, jak dotychczas. W praktyce finansowanie pozyskane poprzez emisję obligacji jest tańsze niż poprzez emisję akcji.
Warto również rozważyć wprowadzenie obligacji do notowań na rynku Catalyst prowadzonym przez Giełdę Papierów Wartościowych w Warszawie. Przedsiębiorstwo otrzymuje dostęp do wielu źródeł kapitału, zyskuje na zaufaniu klientów oraz czerpie korzyści z promocji marketingowej.
Parkiet giełdowy
Wprowadzenie spółki do notowań giełdowych stanowi istotne wydarzenie, które może przynieść jej wiele korzyści - nowe perspektywy rozwoju, źródła kapitału i okno na świat. Dla funduszu inwestycyjnego, który posiada akcje spółki jest to efektywna forma wyjścia z inwestycji.
Aby wprowadzić akcje do obrotu giełdowego niezbędne jest podjęcie uchwały przez Walne Zgromadzenie Akcjonariuszy. Spółka z ograniczoną odpowiedzialnością winna być przekształcona w akcyjną. Akcje spółki mogą być przedmiotem oferty publicznej lub niepublicznej.
W celu przeprowadzenia oferty publicznej akcji niezbędne jest opracowanie prospektu emisyjnego, zatwierdzenie go w Komisji Nadzoru Finansowego oraz podanie jego treści do informacji publicznej. Prospekt emisyjny stanowi dokument zawierający istotne informacje dotyczące spółki: jej sytuację prawną i finansową, prezentację władz, opis działalności, plany rozwoju, zestawienie danych finansowych, opis ryzyk związanych z inwestycją.
Zgodnie z prawem, ofertę publiczną stanowi udostępnianie na terytorium Rzeczypospolitej Polskiej, więcej niż 149 osobom lub nieoznaczonemu adresatowi, w dowolnej formie i w dowolny sposób, informacji o akcjach i warunkach dotyczących ich nabycia, które mogą stanowić dostateczną podstawę do podjęcia decyzji o ich nabyciu.
W pierwszej kolejności spółka winna wybrać dom maklerski, który będzie pełnić rolę wprowadzającego. W procesie przygotowawczym przed wprowadzeniem akcji do obrotu giełdowego będą uczestniczyć również inne podmioty, jak audytor, doradca prawny, doradca finansowy oraz firma reklamowa, jeżeli będzie to wskazane. Dom maklerski opracowuje prospekt emisyjny wespół z audytorem i doradcami oraz koordynuje wszystkie niezbędne działania. Występuje również przed Komisją Nadzoru Finansowego, jako wprowadzający.
Odpowiedzialność prawną za poszczególne działy prospektu ponoszą podmioty, które je sporządzały.
Przed opracowaniem prospektu niezbędne będzie przeprowadzenie analizy sytuacji spółki, szczególnie finansowej, co pozwoli określić jej wartość oraz cenę akcji.
Podpisany prospekt zostaje złożony do Komisji Nadzoru Finansowego. Po jego zatwierdzeniu można dokonać rejestracji akcji w Krajowym Depozycie Papierów Wartościowych, składając list księgowy akcji oraz wymagane dokumenty.
Po uzyskaniu potwierdzenia rejestracji akcji spółka składa wniosek do Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie o dopuszczenie ich do notowań giełdowych. Regulamin Giełdy określa dokumenty jakie należy złożyć wraz z wnioskiem oraz warunki dopuszczenia akcji do obrotu. Dla rynku podstawowego niezbędne jest m.in. aby:
• opublikowano sprawozdania finansowe za ostatnie trzy lata wraz z opinią biegłego rewidenta,
• prognozowana wartość rynkowa akcji winna wynosić wynosi co najmniej 12 mln EUR,
• akcjonariat był odpowiednio rozproszony,
• nie istnieją ograniczenia w zbywalności akcji,
• prospekt emisyjny został zatwierdzony przez Komisję Nadzoru Finansowego,
• w stosunku do emitenta nie toczy się postępowanie upadłościowe lub likwidacyjne.
W przypadku ubiegania się o dopuszczenie do obrotu w alternatywnym systemie obrotu, który jest prowadzony przez NewConnect wymogi są niższe. Jednak ten segment rynku jest zarezerwowany dla małych przedsiębiorstw, szczególnie tych działających w obszarze nowoczesnych technologii lub we wczesnej fazie rozwoju.
Przy okazji publicznej sprzedaży akcji spółka może przeprowadzić emisję nowych akcji, co pozwala jej pozyskać dodatkowy kapitał na rozwój lub realizację intersującego projektu.
Notowanie spółki na rynku publicznym daje wiele korzyści. Do najważniejszych należą nowe możliwości pozyskania kapitału, zwiększenie wiarygodności, efekt marketingowy oraz prestiż. Ponadto wymogi, jakim podlegają spółki notowane na giełdzie wymuszają, poprawę jakości zarządzania i kulturę korporacyjną.
Fundusz jako inwestor
Wybór inwestora zależy od potrzeb i planów spółki. Należy zdawać sobie sprawę, że decyzja o podzieleniu się udziałami i władzą w firmie jest bardzo ważna, stąd należy dobrze przyjrzeć się potencjalnym inwestorom.
Jeżeli spółka oczekuje dużego zastrzyku finansowego warto poszukiwać inwestora zasobnego finansowo, jakim jest fundusz inwestycyjny. Taki podmiot może stosunkowo szybko dostarczyć do spółki wymagany kapitał. Może również dostarczyć kapitału pożyczkowego. Ma to znaczenie szczególnie w sytuacji, kiedy spółka wykorzystała linie kredytowe lub bank nie jest chętny udzielić jej kredytu, uznając jej wiarygodność kredytową za niską.
Jeżeli więc spółka boryka się z niską płynnością finansową lub planuje wydatki inwestycyjne, na które trudno pozyskać środki, winna zwrócić się do funduszu zorientowanego na inwestycje finansowe, nie koniecznie zainteresowanego aktywnym współzarządzaniem.
W sytuacji, kiedy spółka potrzebuje wsparcia w zarządzaniu, odpowiednim inwestorem będzie fundusz, który będzie ją wspomagać w tym zakresie. Nie każdy chce podjąć się tego zadania, nie każdy posiada specjalistów od zarządzania finansami spółek. Należy więc zbadać rynek funduszy i wybrać ten, który zatrudnia odpowiednich specjalistów.
Mogą oni wspomóc dyrektora finansowego w zarządzaniu należnościami, zobowiązaniami, gotówką, kosztami, inwestycjami kapitałowymi. Opracują dla spółki optymalną strukturę finansowania kapitałem własnym i obcym, tak aby ta uzyskała jak najwyższą stopę zwrotu na kapitale.
Fundusz wspomoże również spółkę w przypadku emisji obligacji lub przeprowadzenia w przyszłości oferty sprzedaży akcji. Należy też oczekiwać jego wsparcia w kontaktach z instytucjami finansowymi, np. bankami, domami maklerskimi i innymi instytucjami rynku finansowego.
Jeżeli spółka oczekuje wsparcia know-how wskazane jest poszukanie funduszu branżowego. Niektóre specjalizują się w jednej lub kilku branżach. Zatrudniają więc oprócz specjalistów od finansów, również fachowców dysponujących odpowiednią wiedzą z branży. Korzystne dla spółki byłoby, gdyby fundusz posiadał również kontakty z firmami handlowymi, co może ułatwić poszerzenie rynków zbytu.
Jeżeli spółka zamierza rozwijać działalność poza granicą należy wybrać fundusz działający na rynku międzynarodowym. Taki podmiot może ułatwić wejście na rynki zagraniczne.
Warto dodać, że poszukując funduszu inwestycyjnego należy poznać jego reputację, dotychczasowe dokonania, strategię i filozofię działania, kto jest właścicielem a także kto nim zarządza. Niektóre fundusze są nastawione na szybki zysk, dokonują restrukturyzacji nie licząc się z dobrem spółki i zatrudnionych tam ludzi, dążą za wszelką cenę aby uzyskać jak najwyższą stopę zwrotu i sprzedać spółkę. Zazwyczaj tego rodzaju fundusze nie wnoszą nic dobrego do spółki i należy unikać takich inwestorów.
Fundusz PE/VC?
Fundusz PE oznacza fundusz private equity, czyli fundusz aktywów niepublicznych. Jest to instytucja zbiorowego inwestowania, która zebrane od inwestorów pieniądze lokuje w akcje spółek nienotowanych na giełdach papierów wartościowych oraz w udziały w spółkach z ograniczoną odpowiedzialnością.
Po pewnym czasie, sprzedaje posiadane walory lub wprowadza je na giełdę lub inny rynek. Zysk z inwestycji jest dzielony pomiędzy inwestorów (uczestników funduszu). W praktyce inwestycja taka trwa od kilku do kilkunastu lat.
Fundusz zamierzający nabyć spółkę poza giełdą ma do dyspozycji wiele możliwości lokowania środków. Niejednokrotnie ma szanse kupić akcje spółki podobnej, po cenie niższej, niż ta notowana na giełdzie. Kluczowe znaczenie ma tu profesjonalizm osób zarządzających funduszem oraz ich umiejętności negocjacyjne. Analiza due diligence daje możliwość dogłębnego poznania sytuacji oraz możliwości spółki. To daje funduszowi już na wejściu dobrą pozycję inwestycyjną i w efekcie zwiększa potencjał zarabiania.
VC to skrót od Venture Capital - oznacza odrębną kategorię funduszy aktywów niepublicznych, w których kapitał jest wnoszony we wczesnej fazie funkcjonowania spółki (zasiew, start) lub fazie ekspansji. Inwestycje w tego rodzaju fundusze są bardziej ryzykowne niż w fundusze posiadające w portfelu dojrzałe spółki, stąd inwestorzy oczekują wysokiej stopy zwrotu.
Fundusz PE/VC może być inwestorem pasywnym lub aktywnym. W pierwszym przypadku dostarcza spółkom kapitał i nie ingeruje w zarządzanie nimi. Kontrola funkcjonowania spółek portfelowych odbywa się zazwyczaj poprzez uczestnictwo przedstawiciela funduszu w radzie nadzorczej.
W drugim przypadku specjaliści zarządzający funduszem oraz członkowie jego władz mogą wspomagać kierownictwa spółek portfelowych, np. w zakresie zarządzania finansami. Fundusz może również pomóc w restrukturyzacji spółki, konsolidacji branżowej lub doradzić, jak efektywniej wykorzystać aktywa.
Wyceny funduszy aktywów niepublicznych są mniej wrażliwe na negatywne zmiany koniunktury gospodarczej oraz giełdowej. W praktyce osiągane przez nie wyniki inwestycyjne są nisko skorelowane z wynikami funduszy, które inwestują głównie w akcje notowane na giełdzie. Podczas bessy fundusze private equity częstokroć w dalszym ciągu zarabiają lub tracą mniej niż te, które lokują na rynku giełdowym.
Należy zdawać sobie sprawę, że wyjście z inwestycji w funduszu niepublicznym w dowolnym momencie może być trudne lub wręcz niemożliwe. W wielu przypadkach jest to nieopłacalne, gdyż najlepsze owoce fundusz zbiera finalizując inwestycje lub zamykając działalność.
Uczestnikami funduszy PE/VC są najczęściej inwestorzy instytucjonalni lub osoby bardzo zamożne. W Polsce zdecydowana większość inwestorów tego rodzaju funduszy pochodzi zza granicy.
W ostatnich latach pojawiły się na naszym rynku fundusze aktywów niepublicznych, które są dostępne dla każdego inwestora z rynku kapitałowego. Podlegają one regulacjom ustawy o funduszach inwestycyjnych. Są one zobowiązane określić w statutach szczegółowe zasady działania, w tym limity inwestycyjne, co ma na celu uniknięcie koncentracji ryzyka. Nadzór nad ich działalnością sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Przykładem takiego funduszu jest Investor Private Equity FIZ, który w ciągu trzech lat zarobił 50 proc.
Term sheet
Przed rozpoczęciem negocjacji fundusz jako potencjalny inwestor przedstawia swoje oczekiwania dotyczące współpracy w specjalnym dokumencie (term sheet). Nie jest to dokument prawnie wiążący lecz strony znają wzajemne oczekiwania i obowiązki.
Term sheet jest dokumentem opracowywanym przez potencjalnego inwestora na początkowym stadium procesu inwestycyjnego. Jego forma może być dowolna, jednak jest on ważnym drogowskazem dla przyszłych prac i pozwala uniknąć nieporozumień. Jeżeli nie zostanie zaakceptowany przez spółkę wówczas inwestor nie traci zbędnie czasu i może zająć się poszukiwaniem innego projektu.
Przed opracowaniem tego dokumentu fundusz jako inwestor musi posiąść pewną wiedzę o spółce a także ustalić sobie zakres działań.
Term-sheet, stanowi syntetyczne zestawienie warunków inwestycji, proponowane przez fundusz. Zawiera on opis finansowych warunków transakcji oraz jej strukturę prawną. Propozycje funduszu są negocjowane i ostateczna wersja jest zatwierdzona przez obie strony. Stanowi to punkt wyjścia dla dalszych prac. Term sheet pod względem prawnym odpowiada listowi intencyjnemu, gdyż nie zawiera zobowiązań żadnej ze stron do przeprowadzenia transakcji ani szczegółowych jej warunków.
Nie stanowi on wiążącej oferty a jego akceptacja nie skutkuje jeszcze zawarciem umowy. Jednak pewne klauzule mogą obowiązywać już na etapie rozmów, bez względu na ich finał.
Dokument ten zawiera:
· opis przedmiotu inwestycji,
· ogólne warunki inwestycji, ilość nabywanych akcji (udziałów), rola funduszu w spółce, warunki wyjścia z inwestycji, sprawowanie nadzoru właścicielskiego,
· harmonogram działań określający terminy negocjacji, opracowania due diligence, biznes planu, umowy inwestycyjnej, objęcia akcji (udziałów),
· wstępną wycenę przedmiotu inwestycji (po przeprowadzeniu szczegółowej analizy sytuacji finansowej może ulec zmianie),
· warunki, które powodują zawieszenie inwestycji,
· sposób realizacji inwestycji,
· zestawienie i opis istotnych elementów umowy inwestycyjnej,
· zasady prowadzenia negocjacji,
· zasady podziału kosztów, które mogą być związane z prowadzeniem działań przedinwestycyjnych,
· klauzulę wyłączności, w której fundusz zabezpiecza sobie prawo być jedynym kandydatem na inwestora,
· klauzulę poufności, które zabezpieczają interesy stron bez względu na wynik negocjacji.
Term sheet może też zawierać klauzule roszczeniowe zabezpieczające interesy stron w przypadku niedojścia transakcji do skutku z winy jednej ze stron.
Po uzgodnieniu ostatecznej wersji dokumentu można rozpocząć dalsze prace.
Co to jest due diligence?
Pojęcie due diligence oznacza szczegółową analizę i ocenę wszystkich obszarów funkcjonowania spółki, która może być przedmiotem inwestycji. Celem takiej analizy jest określenie rzeczywistej wartości spółki oraz poziomu ryzyka inwestycyjnego, co stanowi podstawę do podjęcia decyzji o zakupie jej akcji.
Proces due diligence wymaga przeprowadzenia wielu skrupulatnych badań w oparciu o dokumentację spółki, sprawozdania finansowe, wywiady z przedstawicielami spółki, wizji lokalnych, opinii podmiotów zewnętrznych, analizy otoczenia rynkowego.
Podmiot zamierzający zainwestować kapitał w daną spółkę określa samodzielnie zakres analizy w zależności od specyfiki transakcji. Generalnie badanie due diligence dzielimy na: prawne, finansowe, podatkowe, nieruchomości, oddziaływania na środowisko naturalne.
Pełny zakres due diligence dotyczy wszystkich aspektów funkcjonowania spółki i obejmuje:
· Analizę sytuacji spółki w kontekście ogólnogospodarczym i rynkowym, jej miejsca w branży, konkurencyjności jej towarów lub usług, w celu określenia jej pozycji rynkowej i perspektyw rozwoju.
· Analizę sytuacji finansowej spółki w oparciu o sprawozdania finansowe spółki za ostatnie lata. W oparciu o dane ze sprawozdań wyliczane są wskaźniki finansowe pozwalające określić kondycję finansową spółki.
· Analizę sytuacji prawnej spółki, która polega na określeniu aktualnego statusu prawnego, posiadanych praw własności intelektualnej, kluczowych umów, pozwoleń).
· Analizę ryzyk i zagrożeń natury prawnej w działalności przedsiębiorstwa (sprawy sądowe, egzekucje, spory pracownicze, niedozwolone praktyki, działania nieuczciwe z zakresu konkurencji, wpływ na środowisko naturalne, obciążenia oraz kary, toczące się spory z Urzędem Ochrony Konsumentów i Konkurencji, organami celnymi, władzami lokalnymi, inspekcją pracy, pracownikami).
· Analizę zobowiązań publiczno-prawnych, obejmującą weryfikację solidności przedsiębiorstwa wobec organów skarbowych, ZUS (terminowość składania zeznań podatkowych, regulacji podatków i składek na ubezpieczenia społeczne, wyniki i zalecenia kontroli skarbowych oraz ZUS).
· Określenie stanu nieruchomości z udziałem rzeczoznawców majątkowych, sprawdzających status prawny i inne cechy nieruchomości.
· Ocenę sprawności i efektywności gromadzenia i przepływu informacji oraz wykrycia barier i nieprawidłowości w tym zakresie.
· Ocenę struktury organizacyjnej pod kątem jej efektywności działania.
· Ocenę stanu majątku i procesów technologicznych, mającą na celu ocenę poziomu nowoczesności potencjału wytwórczego i konkurencyjności towarów lub usług oferowanych przez spółkę.
· Ocenę wewnętrznej struktury spółki (stosunki własnościowe, kompetencje organów, przepływ informacji).
· Określenie i ocenę zasobów ludzkich (liczba i struktura zatrudnionych, kwalifikacje, kompetencje, umiejętności, wiek, płeć, wynagrodzenia) oraz zarządzania nimi.
· Ocena polityki zarządzania spółką, kompetencji zarządu oraz członków rady nadzorczej.
Wyniki badania stanowią podstawę dla wyceny spółki oraz opracowania umowy inwestycyjnej.
Jak przygotować się na wejście funduszu?
Wejście funduszu inwestycyjnego jako inwestora może być wielką szansą a jednocześnie wyzwaniem dla spółki. Jaką rolę będzie odgrywać fundusz, będzie zależeć od zaangażowania kapitałowego i ilości głosów na walnym zgromadzeniu. Bez względu na to jednak spółka winna dokonać odpowiednich działań, aby poprawić sytuację finansową, organizacyjną oraz wizerunek.
Fundusz jako potencjalny właściciel dokona analizy sytuacji spółki (due diligence), w czym warto współpracować z jego przedstawicielami.
Fundusz inwestycyjny nabywając akcje czy udziały w spółce przynosi kapitał a także inne wartości do spółki. Aby jak najlepiej je wykorzystać należy rzetelnie przedstawić mu swoją sytuację.
Robienie porządków w spółce nie powinno oznaczać przysłowiowego „zamiatania pod dywan”, bowiem nowi właściciele szybko zorientują się w sytuacji, co może mieć przykre konsekwencje dla władz spółki.
Im lepsza sytuacja finansowa i perspektywy rozwojowe, tym większą cenę będzie skłonny zapłacić fundusz za akcje lub udziały. Jeżeli będzie to nowa emisja to pieniądze zasilą spółkę dając jej dodatkowe możliwości rozwoju. Przed zawarciem transakcji należy więc wyjaśnić i zlikwidować nieprawidłowości spółce.
W pierwszej kolejności przyjrzyjmy się należnościom, gdyż te mogą zadecydować o płynności finansowej spółki, bez względu na osiągnięty zysk bilansowy. Należy podjąć decyzję w sprawie należności trudnych lub takich, które mogą być już utracone. Przyszły właściciel nie powinien mieć wątpliwości do rzeczywistego stanu należności, gdyż decydują one o poziomie kapitału obrotowego. A to w konsekwencji przekłada się na płynność finansową.
Nowy właściciel będzie chciał poznać również stan zapasów. Niektóre, zalegające od lat w magazynach, mogą być trudne do upłynnienia.
Przejrzyjmy rezerwy, zarówno te utworzone na należności, jak również na różnice w podatku czy na naprawy gwarancyjne. Ponowna ich rewizja pozwoli na ewentualne skorygowanie ich wartości, gdyż sytuacja od ostatniego dnia bilansowego mogła ulec zmianie.
Poprawę płynności spółki można osiągnąć przez zbycie zbędnych składników majątku trwałego i obrotowego. Może się zdarzyć, że posiadamy nieużywane maszyny, narzędzia lub niewykorzystane nieruchomości, które nie przynoszą już korzyści lecz stanowią martwe pozycje w aktywach bilansu. Uzyskane środki pieniężne ze zbycia niepotrzebnych składników majątku pozwolą na rozwój spółki lub spłatę zobowiązań.
W ramach porządkowania spraw spółka winna w miarę możliwości dokończyć trwające sprawy sporne. Niejednokrotnie zawarcie ugód może być bardziej korzystne niż procesy sądowe. Nowy właściciel nie będzie zadowolony z sytuacji, kiedy spółka jest uwikłana w wiele konfliktów i będzie chciał wykorzystać to podczas negocjacji cenowych.
Ważnym działaniem przed przyjściem nowego inwestora będzie przegląd kadr pracowniczych oraz dokonanie ewentualnych zmian pozwalających racjonalnie wykorzystać zasoby ludzkie. Kapitał ludzki jest w firmie najważniejszym dobrem i najszybciej przynosi korzyści dla całej organizacji.
Należy zdawać sobie sprawę, że fundusz jako nowy właściciel może dokonać istotnych zmian w spółce i wkrótce przyjdzie nam pracować w nowych realiach. Czy będą one lepsze – wiele zależy od tego, jak się przygotujemy na przyjście nowego właściciela firmy.
Umowa inwestycyjna z funduszem
Umowa inwestycyjna zawiera istotne zobowiązania obu stron zawierających transakcję sprzedaży akcji lub udziałów. Będzie miała ona znaczący wpływ na dalsze losy spółki, stąd strony muszą dołożyć należytej staranności aby przewidzieć i zabezpieczyć interesy spółki i swoje własne.
Umowa inwestycyjna winna regulować zasady współpracy na wiele lat, gdyż popełnione na tym etapie błędy będą miały przełożenie na współpracę i stosunki między funduszem, innymi wspólnikami oraz organami spółki przez cały okres inwestycji. Umowa winna zawierać formalne informacje o przedmiocie transakcji, czas jej trwania oraz wyszczególnienie osób ją podpisujących.
W części szczegółowej umowa inwestycyjna winna określać zasady współpracy między stronami, zasady funkcjonowania spółki przez okres inwestycji oraz zasady wyjścia partnerów z inwestycji. Poprawnie skonstruowana umowa definiuje i reguluje następujące zagadnienia:
1. Treść dokumentów korporacyjnych, jak statut spółki, regulaminów wewnętrznych upoważniając organy spółki do dokonania odpowiednich zmian w tym zakresie.
2. Cele operacyjne i finansowe spółki i zasady ich weryfikacji.
3. Założenia dla opracowania biznes planu spółki oraz ewentualnej restrukturyzacji.
4. Rola funduszu w spółce jako inwestora, podjęte zobowiązania inwestycyjne, doradcze, wsparcie finansowe itp.
5. Liczba członków organów spółki i ich kompetencji, w tym uczestnictwo w tych organach przedstawicieli funduszu.
6. Wymagane quorum dla podejmowania uchwał podczas Walnego Zgromadzenia.
7. Uprzywilejowanie akcji (udziałów) oraz praw osobistych akcjonariuszy (udziałowców), ograniczenia zbywania i obciążania akcji (udziałów), prawa pierwszeństwa współuczestniczenia w transakcjach (prawa poboru)
8. Okres obejmujący zobowiązanie głównych akcjonariuszy (udziałowców) spółki do niesprzedawania jej walorów (lock-up).
9. Zasady polityki dywidendy w okresie trwania inwestycji.
10. Zasady wyjścia z inwestycji przez fundusz, w tym ewentualne zobowiązanie się funduszu do wprowadzenia akcji spółki do obrotu giełdowego, przy czym fundusz może być wskazany jako oferujący akcje.
11. Zakres informacji dotyczących sytuacji finansowej oraz zarządczej w spółce, jakie otrzymywać będzie fundusz.
12. Zakaz konkurencji dla członków władz spółki i ich krewnych I stopnia.
13. Zobowiązanie spółki z ograniczoną odpowiedzialnością do przekształcenia w spółkę akcyjną w przypadku planowania wprowadzenia spółki na giełdę.
14. Zasady sprawowania nadzoru właścicielskiego, w tym kontroli spółki, z uwzględnieniem pomocy podmiotów zewnętrznych
15. Możliwość powołania i kompetencje przedstawiciela funduszu odpowiedzialnego za monitorowanie lub zarządzanie ryzykiem w spółce.
16. Mechanizmy i ramy zmian, jakie mogą mieć miejsce w strukturze właścicielskiej spółki.
17. Prawo wyjścia i udział w sprzedaży akcji lub udziałów (Tag Along) oraz prawo pierwszeństwa kupna akcji lub udziałów (Drag Along).
18. Programy motywacyjne dla zarządu, w tym opcje menadżerskie.
19. Zasady działania w przypadku utraty zdolności kierowania spółką przez zarząd.
Są to typowe zagadnienia, które winna regulować umowa inwestycyjna. Jednak w zależności od specyfiki transakcji może ona zawierać inne jeszcze postanowienia.
Należy dodać, że w kwestiach nieuregulowanych w umowie obowiązują przepisy kodeksu spółek handlowych oraz innych przepisów prawa.
Wejście funduszu do spółki
Uchwałę w sprawie sprzedaży akcji podejmuje Walne Zgromadzenie. Zwołuje je zarząd, który wcześniej przygotowuje projekty uchwał zgodnie z wytycznymi rady nadzorczej. Przedmiotem transakcji mogą być istniejące lub wyemitowane akcje (udziały) lub jedne i drugie jednocześnie. Uchwała Walnego Zgromadzenia winna zawierać upoważnienie dla zarządu do przeprowadzenia transakcji sprzedaży.
Po dokonaniu rejestracji uchwały w sądzie rejestrowym spółka może podjąć działania robocze. W tym celu winien być wyznaczony profesjonalny zespół pracowników, którzy będzie przygotowywać dokumentację i jednocześnie współpracować z przedstawicielami funduszu.
Strony sporządzają i podpisują dokument określający zasady współpracy i szczegółowe warunki transakcji – Term Sheet. Od tego momentu można podjąć przygotowania do transakcji.
W pracach będzie uczestniczyć również firma doradztwa finansowego, kancelaria prawna, rzeczoznawcy, biegli rewidenci, audytorzy. W tym celu należy sporządzić pełnomocnictwa dla wyznaczonych przedstawicieli spółki do kontaktów z tymi podmiotami oraz funduszem. Przed rozpoczęciem współpracy należy podpisać z każdym z tych podmiotów klauzulę poufności.
W pierwszej kolejności należy przygotować dokumentację spółki. Jeżeli od ostatniego raportu zawierającego opinię z badania biegłego rewidenta upłynęło sporo czasu, wówczas niezbędne może okazać się sporządzenie śródrocznego sprawozdania finansowego. Fundusz może żądać aby takie sprawozdanie zostało zbadane lub przejrzane przez biegłego rewidenta.
Dział prawny winien przygotować aktualną dokumentację spółki. Niektóre dokumenty, jak wypisy z rejestrów sądowych są ważne trzy miesiące, stąd mogą być nie aktualne.
Fundusz może teraz analizę i ocenę wszystkich obszarów funkcjonowania spółki (due diligence) w celu określenia faktycznej wartości spółki oraz ryzyka inwestycyjnego.
Zarząd spółki po zapoznaniu się z tym dokumentem i zasięgnięciu opinii rady nadzorczej ustala strategię negocjacji z funduszem. W ustalonym terminie strony spotykają się aby negocjować cenę transakcyjną i warunki umowy. W praktyce takich spotkań może być wiele a ich uwieńczeniem jest podpisywanie umowy sprzedaży akcji funduszowi. Oprócz warunków cenowych winna ona zawierać inne istotne postanowienia, w szczególności w zakresie roli funduszu, podjętych przez niego zobowiązań finansowych lub inwestycyjnych, ilości członków zarządu i rady nadzorczej, stanu zatrudnienia, ilości przedstawicieli funduszu w organach spółki, ewentualnej restrukturyzacji, strategii rozwoju, zmiany statutu spółki.
Umowa sprzedaży akcji lub udziałów winna być sporządzona w formie aktu notarialnego.
Jeżeli fundusz obejmuje akcje imienne, wówczas należy wpisać go do księgi akcyjnej. W przypadku udziałów w spółce z ograniczoną odpowiedzialnością jest to rejestr udziałowców. Po objęciu akcji lub udziałów przez fundusz spółka składa wniosek o wpis do sądu rejestrowego i Monitora Sądowego i Gospodarczego.
Po tych czynnościach fundusz jest prawowitym akcjonariuszem (udziałowcem) spółki.
Dezinwestycja
Przychodzi kiedyś dzień, kiedy fundusz kończy inwestycję w spółce. Są różne powody takiej decyzji i różne sposoby pozbycia się akcji lub udziałów. Fundusz może według własnego uznania w dowolnym memencie podjąć decyzję o zakończeniu inwestycji w daną spółkę. Może go do tego skłonić osiągnięcie zadowalającego zysku, poniesienie straty lub zmiana strategii inwestycyjnej. Fundusz może pozbywać się aktywów również jeżeli podejmie decyzję o likwidacji.
Fundusz może wyjść z inwestycji poprzez: sprzedaż akcji lub udziałów innemu inwestorowi, wprowadzenie akcji do obrotu giełdowego, umorzenie akcji (udziałów) przez spółkę lub likwidację spółki.
1. Sprzedaż akcji lub udziałów innemu inwestorowi. Nabywcą może być inny fundusz, instytucja finansowa, inwestor branżowy lub inne podmioty. Ustalenie ceny oraz warunków umowy sprzedaży następuje w drodze negocjacji między funduszem oraz nowym inwestorem. Pozycja negocjacyjna funduszu będzie zależeć od kondycji finansowej spółki, aktualnej sytuacji na rynku finansowym oraz w gospodarce. Jeżeli na rynku jest dobra koniunktura wówczas można uzyskać korzystną cenę. Jednym ze wskaźników rynkowych cen transakcyjnych na rynku private equity jest relacja ceny transakcyjnej do zysku spółki przed opodatkowaniem powiększonego o amortyzację (EBITDA). W okresie dekoniunktury warto rozważyć odłożenie decyzji o dezinwestycji na lepsze czasy.
2. Sprzedaż akcji lub udziałów pozostałym akcjonariuszom lub udziałowcom, menadżerom lub pracownikom spółki (buy back). Ten sposób wyjścia z inwestycji jest często ustalany przed wejściem funduszu do spółki. Pozwala to na ponowne przejście kontroli przez dotychczasowych właścicieli spółki.
3. Wprowadzenie akcji do obrotu giełdowego lub ASO lub alternatywnego systemu obrotu. To popularna forma wyjścia z inwestycji. Wprowadzenie akcji na giełdę wymaga sporządzenia prospektu oraz zatwierdzenia go przez Komisję Nadzoru Finansowego, rejestracji akcji w KDPW oraz uzyskanie zgody zarządu giełdy na wprowadzenie do notowań. W przypadku ASO procedury są mniej skomplikowane, jednak dotyczy to mniejszych spółek. Jeżeli fundusz jest jednym z akcjonariuszy musi uzyskać zgodę walnego zgromadzenia na publiczną ofertę akcji, gdyż dotyczy ona wszystkich akcji spółki. Ostateczną cenę sprzedaży akcji podyktują inwestorzy giełdowi. Będzie ona zależeć nie tylko od kondycji finansowej spółki, w tym wartości zysku netto na akcję, lecz również od sytuacji na giełdzie. Stąd fundusz winien starannie wybrać moment debiutu giełdowego, co ma duże znaczenie dla rentowności inwestycji. Jeżeli fundusz posiada udziały w spółce z ograniczoną odpowiedzialnością, wówczas dla tego rodzaju dezinwestycji niezbędne jest przekształcenie jej w spółkę akcyjną.
4. Umorzenie akcji lub udziałów. Fundusz może również wyjść z inwestycji, jeżeli spółka umorzy część akcji lub udziałów. W tym celu niezbędne jest podjęcie uchwały Walnego Zgromadzenia o obniżeniu kapitału podstawowego. Kwota uzyskana w wyniku umorzenia stanowi przychód funduszu.
5. Likwidacja spółki. Fundusz może dokonać likwidacji spółki w celu spieniężenia całego majątku. Po zaspokojeniu wierzycieli pozostała kwota proporcjonalna do udziału w kapitale podstawowym stanowi przychód funduszu.
Wymagane liczby głosów, niezbędne dla podjęcia uchwał w sprawie wprowadzenia akcji do obrotu giełdowego, umorzenia akcji (udziałów) lub likwidacji spółki określa kodeks spółek handlowych. Jeżeli fundusz posiada wystarczającą liczbę głosów na Walnym Zgromadzeniu może odpowiednią uchwałę przegłosować sam, jeżeli mniej - musi przekonać do tego innych akcjonariuszy (udziałowców), tak aby mogła ona zapaść zgodnie z wymogami określonymi w ksh.